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深度*公司*三一重工(600031):核心产品市场地位持续提升 公司迈向世界级制造头部企业

发布时间:2020-04-28    研究机构:中银国际证券

  公司2019 年共实现营业收入756.7 亿元,同比增长35.5%,归母净利润112.1 亿元,同比增长83.2%,经营净现金流132.7 亿元,同比增长26.0%。

  支撑评级的要点

核心产品销售强劲增长,市场份额持续提升。公司核心产品竞争力持续增强,19 年销售均实现强劲增长:挖掘机销售收入276.2 亿元,同比增长43.5%,全年销量突破6 万台,国内市场连续9 年位居行业销量龙头,市场份额进一步提升至25.8%,在行业整体价格下降较多背景下公司挖掘机仍实现38.6%的毛利率,保持相对稳定,体现公司超强的产品竞争力、优秀的经营管理能力以及强大的产业链影响力,今年4 月初,公司主动上调挖掘机价格5%-10%,引导行业从无序的低价竞争向高质量、可持续发展转变,在有序的竞争环境中,公司的龙头效应会被进一步放大,挖掘机市场份额和毛利率有望持续提升;混凝土机械销售收入232.0 亿元,同比增长36.8%,销售规模稳居全球第一,毛利率同比提升4.6pct 至29.8%,混凝土机械市场地位持续巩固,混凝土泵车市场份额提升至超45%,搅拌车市场份额也提升至20%左右,混凝土泵车市场份额后续较难进一步提升,但搅拌车市场份额提升空间较大,治超有利于行业向龙头集中,而混凝土产品结构的变化也会使毛利率进一步上行;起重机械销售收入139.8 亿元,同比增长49.6%,销售创历史新高,履带起重机稳居行业第一,汽车起重机市场地位也显著提升,稳居行业前三,与行业龙头差距不断缩小,起重机械三分天下的格局开始逐渐清晰,未来市场份额还有一定的提升空间,毛利率24.3%,同比下降0.6pct,毛利率下降主要系起重机价格的下行及小吨位销量占比的提升所致,今年由于中大吨位起重机旺盛的需求及价格企稳,毛利率也将有所回升。

盈利能力大幅提升,经营质量创历史最佳水平。公司费用持续实现有效控制,期间费用率14.7%,同比下降0.3pct,其中销售、管理、财务费用率分别为7.3%/2.7%/-0.1%,分别同比下降0.7/1.0/0.3pct,研发费用率为4.8%,同比增加1.7pct,研发费用率有所提升主要系公司加大对工程机械新产品的研发、推出了多款极具竞争力的创新产品所致;同时积极推进数字化转型,经营效率、人均产值及盈利水平均实现大幅提升,工程机械整体毛利率33.3%,同比增加2.1pct,销售净利率15.2%,同比增加3.9pct,未来随着期间费用率的继续下行、价格竞争的趋缓、高毛利产品销售占比增长,公司盈利能力还将持续上行。公司高度重视经营质量,严控信用风险,逾期贷款持续大幅下降、逾期率控制在历史最低水平,营运效率也明显提升,经营活动净现金流高达132.7 亿元,同比增长26.0%,再创历史新高,公司整体经营质量处于历史最佳水平。

深化国际化战略布局,公司站上国际化发展的新台阶。2019 年公司实现国际销售收入141.7 亿元,同比增长4.0%,海外营收占比18.7%,毛利率25.9%,同比提升0.8pct,海外销售增速放缓主要系主要市场行业出口增速下滑,但公司各海外销售区域均实现销售增长,出口市场地位有明显的提升,在印尼、美国、欧洲、俄罗斯、拉美等区域均实现快速增长,公司坚定推进国际化战略,深耕一带一路市场,大力拓展发达国家市场,海外市场的反应能力与服务能力进一步提升,服务配套体系和市场渠道能力进一步增强,在印度等新兴市场已取得重大突破,后续其他海外市场也有望复制印度市场的成功经验。疫情短期对海外需求有所压制,但与国内市场节奏类似,疫情有效控制后海外补偿性需求也会逐渐释放,从中长期来看,疫情只影响需求节奏而不会减少总需求量,海外市场后续也有望加大逆周期调节力度,公司海外市场份额目前较低,未来较长一段时间有望持续提升。国际化业务的扩张、国内业务持续增长以及数字化的推进,有望助力再造一个三一,未来3-5 年公司业绩也有望再翻一番。

  估值

基于逆周期调节力度加大,我们调整公司2020-2022 年归母净利润分别至142.6/165.7/182.1亿元,对应EPS 为1.69/1.97/2.16 元/股,对应PE 分别为11.5/9.9/9.0 倍,维持买入评级。

  评级面临的主要风险

全球疫情控制进度不及预期,下游复工进度不及预期,行业竞争加剧,基建和地产投资不及预期。

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